外汇新闻

汇丰银行分析师报告称，欧洲央行维持政策不变，但语气略显鹰派，指出经济增长韧性，并暗示利率将在一段时间内保持不变。行长拉加德淡化了近期通胀疲软和对欧元强势的担忧，指出该货币仍在其平均区间内。结合英格兰银行的鸽派倾向，分析师认为欧元/英镑存在上行风险，并预计欧元/美元主要受美国因素推动走高。

欧洲央行维持利率并淡化外汇强势

"与此同时，欧洲央行（ECB）如预期在2月份维持利率不变，但语气略显鹰派，强调经济增长韧性（图表2）。"

"欧洲央行行长克里斯蒂娜-拉加德淡化了近期通胀下滑，并暗示利率将在一段时间内保持不变。"

"她还驳斥了对欧元强势的担忧，指出外汇波动已被纳入预测，欧元仍在其平均区间内。"

"总之，英格兰银行的鸽派倾向和欧洲央行对欧元的评论表明欧元/英镑存在一定的上行风险。"

"然而，美国因素可能在短期内推动英镑/美元和欧元/美元走高。"

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• 欧元/美元在美元普遍疲软的情况下交易于一周高点。
• 欧元在关键移动平均线之上获得支撑，保持短期偏向积极。
• 交易者将1.2000关口视为多头的下一个关键测试水平。

欧元（EUR）在周一兑美元（USD）小幅上涨，欧元/美元攀升至一周高点，因美元的广泛疲软继续主导价格走势。截至发稿时，该货币对交易于1.1910附近，日内上涨近0.74%。

与此同时，美元指数（DXY）跟踪美元对一篮子六种主要货币的表现，目前交易于96.98附近，延续第二天的下跌，接近六天低点。

从技术角度来看，日线图显示欧元/美元在其关键移动平均线之上稳定。21日简单移动平均线（SMA）已突破50日和100日SMA，确认了建设性的看涨排列，而所有三条均线继续向上倾斜。21日SMA位于1.1780，现在作为第一层动态支撑。

价格走势在1月底突破多个月的整合区间后也保持积极，目前该货币对成功重新测试并反弹至该区间的前上边界，将之前的阻力转变为支撑。

在上行方面，1.2000心理关口和1月27日的高点1.2082形成了短期阻力区。如果该区域上方出现决定性的日收盘，将确认新的看涨突破，并为更深的上行延伸打开大门。

在下行方面，只要欧元/美元保持在其关键移动平均线和之前盘整区间的上边界之上，整体技术前景仍然积极，100日SMA位于1.1678，作为强支撑区。

动量指标仍然支持，相对强弱指数（RSI）保持在60附近，而平均方向指数（ADX）约为32，指向潜在趋势的增强。

RBC经济学分析师指出，加拿大的通胀驱动因素与美国有所不同，根据加拿大央行的商业前景调查，关税增加有限，企业投入成本压力有所缓解。然而，分析师强调，食品价格上涨、全球农业成本以及来自更广泛的美国关税的潜在溢出效应，通过一体化供应链和重组成本，对加拿大通胀构成上行风险。

国内驱动因素与美国趋势分歧

“加拿大和美国当前通胀驱动因素显然存在关键差异。过去一年，加拿大的关税增加有限，而像加拿大央行的商业前景调查这样的企业调查显示，企业投入成本通胀有所缓解。”

“但也有一些相似之处。食品价格在加拿大也在急剧上涨，这主要是由于全球农业商品价格仍然相对较高的滞后影响，以及加拿大牛只库存低。它们对牛肉价格施加了上行压力，而不是关税。”

“更广泛的美国关税仍可能通过一体化供应链对加拿大生产者造成更高的成本，加拿大央行已将避免关税的重组成本列为未来加拿大通胀的一个关键上行风险。”

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荷兰银行分析师指出，金融危机后投资组合流动性偏向美国资产，但自去年以来，地缘政治紧张局势、关税担忧和美国财政问题已侵蚀了“买入美国”的交易。强劲的瑞士法郎和瑞典克朗相对于疲软的美元和日元反映了对财政实力的重新关注。美元对冲比率的上升，尤其是在日本和其他外国投资者中，给美元带来了下行压力。

重新定价避险资产和对冲成本

“自去年初以来，地缘政治担忧、美国与其盟友之间的贸易紧张局势、对关税对美国经济影响的担忧、美联储信誉问题以及与美国预算和债务规模相关的不确定性都在一定程度上影响了‘买入美国’的交易。”

“然而，尽管适度的多元化步伐可能仍然使美元在某些同行中保持良好支撑，但美元对冲比率的增加几乎肯定造成了自去年春季以来记录的美元下行压力。”

“尽管没有证据表明外国投资者大规模抛售美国国债，但去年春季美元价值的突然下跌可能部分是由于资产管理者重建他们已持有资产的美元对冲。”

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德国商业银行（Commerzbank）的阮春兰（Thu Lan Nguyen）认为，首相高市早苗（Sanae Takaichi）的压倒性胜利增加了市场对更具扩张性的财政和货币政策组合的担忧，这可能会削弱日元。然而，阮春兰概述了两种情景，日元可能最终升值，或者通过市场对不断上升的债务的反弹，或者通过日本央行对通胀风险的更快收紧反应。

高市胜利提高日元政策风险

"这意味着高市政府的计划几乎没有任何障碍，因为在这个多数情况下，它现在可以在没有上议院批准的情况下通过法律。"

"这是因为人们担心高市将追求过于扩张的财政和货币政策。"

"市场看到的一个危险是，她可能会结束日本央行谨慎的正常化进程。"

"如果投资者越来越多地远离日本国债，因为他们担心国家债务会失控，那么如果政府不想冒国家破产的风险，就必须退缩。"

"在这种情况下，为了将通胀重新控制在合理范围内，日本央行可能不得不将利率维持在限制性水平较长时间，这可能会使偿还国家债务变得更加困难。"

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• 黄金重返5000美元水平，疲软的美元和支持性的宏观背景帮助稳定价格。
• 交易者在本周关键的美国数据发布前保持谨慎，主要是延迟的非农就业和消费者物价指数。
• 从技术上看，黄金维持中性至略微看涨的偏向，价格保持在关键日均线之上。

黄金（XAU/USD）在周一保持坚挺，在上周末的动荡后稳定下来，支持性的基本面继续支撑需求。截至发稿时，黄金/美元交易在约5000美元，日内上涨近1.15%，日内高点接近5047美元。

然而，该金属缺乏强劲的跟进买盘，因为贵金属领域的波动性加剧使投机交易者保持观望。同时，市场在本周即将发布的美国经济数据前也保持谨慎，焦点集中在延迟的非农就业（NFP）报告和消费者物价指数（CPI）上。

即将发布的美国数据可能会影响市场对美联储（Fed）何时可能再次开始降息的预期，目前市场预计今年将有两次降息。

与此同时，美国与伊朗的谈判取得初步进展，表明地缘政治紧张局势有所缓解，这可能会减轻近期对黄金的避险流入，因为对立即军事行动的担忧减弱。

尽管如此，鸽派的美联储前景，加上疲软的美元（USD）、持续的地缘政治和经济不确定性以及强劲的机构需求，仍然有利于黄金的进一步上涨。

市场动向：美元疲软、美联储不确定性和机构需求支撑黄金

• 彭博社周一报道，美国财政部长斯科特·贝森特表示，中国的交易活动推动了上周黄金的剧烈波动。“黄金的波动——在中国的情况有点失控，”贝森特在福克斯新闻上表示。“他们不得不收紧保证金要求。因此，黄金在我看来有点像经典的投机性抛售。”
• 由于美国总统唐纳德·特朗普不可预测的贸易和外交政策、对美联储独立性的反复批评以及不断上升的美国债务，美元继续面临阻力。
• 彭博新闻周一报道称，中国已敦促国内银行因市场风险担忧而限制对美国国债的敞口，因担心集中风险和波动加剧。该建议不适用于中国政府的美国国债主权持有。
• 美元指数（DXY）跟踪美元对一篮子六种主要货币的表现，目前交易接近四天低点，约为97.36，连续第二天延续下跌。
• 根据中国人民银行的数据，中国央行在1月份将黄金购买连续第十五个月增加，持有量从12月份的741.5万盎司上升至741.9万盎司。到1月底，中国的黄金储备价值增加至3695.8亿美元，较一个月前的3194.5亿美元有所上升。
• Tether以1.5亿美元收购了Gold.com的12%少数股权，并表示该合作将直接将Tether Gold（XAUT）整合到Gold.com的平台中，使用户能够购买、出售和持有代币化的黄金以及实物金条。根据Tether的官方公告，每个XAUT代币代表在瑞士安全金库中持有的一盎司伦敦良好交割黄金的所有权。

技术分析：低位买家捍卫趋势，RSI稳定

从短期来看，黄金的技术偏向仍然中性至略微看涨，回调买家继续限制下行，继上周的剧烈波动后。

在日图上，21日简单移动平均线（SMA）位于50日SMA之上，且两者均向上倾斜，指向坚实的上行趋势。

在上行方面，5000-5050美元的阻力区限制了立即的上行尝试。若能在该区域上方明确收盘，将发出新的看涨动能信号，并为下一个接近5200美元的上行目标打开大门。

在下行方面，只要买家能够捍卫5000美元的关口，立即支撑位在21日SMA附近的4872美元，随后是50日SMA附近的4563美元。

相对强弱指数（RSI）目前为57，经过从极度超买区域回落后有所恢复，表明上行动能已减弱，但整体仍保持积极。然而，波动性仍然较高。平均真实波幅（ATR）为215.74，继续反映出日内价格波动加大。

• 欧元/日元在日本选举驱动的波动后修正亚洲时段早些时候的跌幅。
• 欧元因Sentix投资者信心的意外上行而获得适度支撑。
• 日元在自民党大胜后保持坚挺，焦点集中在日本的财政计划上。

周一，欧元（EUR）对日元（JPY）保持稳定，欧元/日元在日本选举结果公布后修正了早些时候在亚洲时段的部分损失。撰写时，该交叉汇率交易在185.75附近，从日内低点184.87附近反弹。

欧元还受到意外强于预期的Sentix投资者信心指数的支撑，该指数从1月份的-1.8上升至2月份的4.2。

在数据方面，本周欧元区经济日程较为清淡，投资者主要从欧洲中央银行（ECB）的一系列讲话中获取欧元的短期方向，德国联邦银行行长约阿希姆·纳格尔（Joachim Nagel）和欧洲中央银行行长克里斯蒂娜·拉加德（Christine Lagarde）将在周一晚些时候发表讲话。

展望周五，关注将转向初步就业变化（Q4）和季节性调整后的国内生产总值（Q4）发布。

周一早些时候，欧洲央行管理委员会成员盖迪米纳斯·希姆库斯（Gediminas Šimkus）表示，目前利率处于中性水平，经济增长接近潜在水平，路透社报道。

希姆库斯补充说，下一个政策举措是加息还是降息的概率是均衡的，形容前景为“50/50”的选择。

另一方面，日元在日本选举结果的影响下，全面坚挺，因为首相高市早苗（Sanae Takaichi）领导的自由民主党获得了历史性的压倒性胜利。

尽管市场认为这一决定性结果对国内需求有支持作用，但对日本已经沉重的公共债务负担的担忧依然存在，高市重申计划暂停对食品的8%消费税两年，并推出有针对性的减税和财政支出以支持家庭和消费。

尽管高市试图安抚市场，表示不会通过新债务发行来资助暂停食品销售税，但她也承认了对日元过度疲软的担忧，并表示希望“创造一个能够承受外汇变化的经济”。

与此同时，日本的劳动现金收入在12月份同比增长2.4%，低于11月份的1.7%，且低于市场预期的3.0%。交易者现在将注意力转向周四即将发布的生产者价格指数（PPI）报告。

丹斯克银行报告称，欧元区整体通胀在1月份同比下降至1.7%，低于目标，核心通胀为2.2%。尽管发出了鸽派信号，欧洲央行仍如预期将存款利率维持在2.00%。拉加德强调了低失业率等积极因素，并淡化了欧元走强和通胀低于预期的影响，而丹斯克银行的基线假设在预测期内没有欧洲央行的利率变化。

通胀下滑未能影响欧洲央行

"在欧元区，通胀如预期在1月份同比下降至1.7%，而核心通胀略低于预期，为2.2%（预期：2.3%）。"

"然而，服务业通胀的低于预期数据为0.15%（环比季调）意味着1月份的报告为欧洲央行提供了鸽派信号。"

"尽管通胀低于目标，欧洲央行决定维持其关键政策利率不变，存款便利利率为2.00%，这也是市场和共识普遍预期的结果。"

"拉加德强调了经济的积极因素，如低失业率，同时淡化了通胀低于预期和欧元走强的作用。"

"美国的通胀风险偏向上行，而欧元区则保持平衡。"

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市场将在2026年面临创纪录的政府债券供应，我们的分析表明，收益率可能不得不进一步上升以找到足够的需求。银行应继续成为最重要的买家，其次是外国投资者。然而，像投资基金这样对价格更敏感的买家，可能会寻求更高的收益率来填补需求缺口。

2026年的创纪录供应将超过对价格不敏感的需求

市场在一月份很好地吸收了第一波债券发行，但我们的分析表明利率可能不得不进一步上升。2026年，我们将面临9300亿欧元的净政府债券供应，这是历史最高水平。其中，政府发行约占5500亿欧元，而欧洲央行的量化紧缩（QT）计划预计将为市场增加另外3800亿欧元的供应需要消化。

2026年将有创纪录规模的政府债券供应冲击市场

来源：ING，Macrobond，ECB，European Commission

自下而上的行业分析表明，政府债券存在2300亿欧元的需求缺口

来源：ING，Macrobond，ECB

我们估计，对政府债券的价格不敏感需求约为7000亿欧元，这意味着还有2200亿欧元需要由对价格更敏感的购买来吸收。银行将继续是欧元区最大的价格不敏感买家，因为它们需要补充央行准备金的流出。但是，为了从投资基金等对价格更敏感的投资者那里获得额外需求，收益率可能不得不变得更具吸引力。这支持了我们的观点，即10年期德国国债收益率仍将逐步走高，并在2026年底达到3.1%。在以下分析中，我们将更深入地探讨每个行业的需求驱动因素。

银行在吸收政府债券方面继续发挥关键作用

最新数据显示，银行每年购买约3400亿欧元的政府债券，并且应继续作为欧元区最大的买家。监管要求银行持有高质量流动性资产（HQLA） 以覆盖流动性流出，这增加了对政府债券的需求。随着量化紧缩使央行准备金从系统中被抽走，银行必须用其他HQLA补充其流动性投资组合，以维持恒定的流动性覆盖率（LCR）。大约55%的非准备金HQLA由政府债券组成。因此，替换3800亿欧元的准备金将转化为约2100亿欧元的政府债券需求。

随着央行准备金减少和资产增长，银行购买政府债券

来源：ING，EBA

维持稳定LCR所需的HQLA数量也随着资产负债表而增加。实际上，随着时间的推移，我们看到银行的HQLA占总资产的比例稳定在20%左右。通过推断资产增长和央行准备金的变化，我们可以模拟对政府债券的需求。过去几年，资产以每年约1.1万亿欧元的速度增长，这相当于增加了1200亿欧元的政府债券需求。

来自欧元区银行总计3300亿欧元的需求将有助于吸收巨大的供应，尤其是因为这些购买行为对价格相对不敏感。对政府债券的需求受监管约束驱动，且HQLA替代品的池子相对有限。

通过推断资产增长趋势来估算金融投资者的价格不敏感需求

来源：ING，Macrobond，ECB

保险公司是另一个主要投资者，但可能寻求更陡峭的收益率曲线来增加购买

保险业在2025年再次增加了购买量，最新数据显示年度净购买额为490亿欧元。在2021年之前，约20% 的资产由政府债券组成，但目前这一比例仅为15%。这意味着上升空间很大，但下图表明保险公司是对价格敏感的买家。政府债券的购买看起来与5年期与30年期收益率曲线利差的陡峭程度相关。因此，尽管我们估计2026年的基线需求为400亿欧元，但可能需要更高的收益率才能看到更多的边际购买。

保险公司可能寻求更陡峭的收益率曲线以进一步增加需求

来源：ING，Macrobond，ECB

由于荷兰养老金转型，养老基金的需求将显著减少，我们甚至预计该行业在2026年将成为净卖家

资产与政府债券持有量之间的关系非常稳定，约占资产的15%，这通常会导致约200亿欧元的额外需求。但是，荷兰养老金改革引发了政府债券需求的结构性下降，估计为1000亿欧元。其中很大一部分可能要到2027年才会发生，但仅在2026年，我们就估计荷兰养老基金将净卖出约300亿欧元。因此，今年的总需求将下降约100亿欧元。话虽如此，养老基金在增加政府债券购买方面可以相当灵活，但这当然需要相对于其他资产类别具有吸引力的收益率。

最大的潜力可能来自投资基金，但这些基金也对价格非常敏感

交易量与10年期掉期利率之间的正相关关系表明，投资基金只是在利率较高时买入，在利率较低时卖出。话虽如此，作为资产的一部分，政府债务证券的持有量在过去几年稳定在5% 左右。在这一假设下，再一年的5% 资产增长将导致500亿欧元的额外政府债券需求。这可能更多地取决于股票价格，因为股票构成了基金的最大部分。同样，如果收益率上升到足够水平，那么投资基金可能会倾向于更多地转向政府债券。

投资基金是潜在的大型买家，但对收益率水平敏感

来源：ING，Macrobond，ECB

外国买家可能伸出援手，但财政担忧仍是风险

外国投资者的强劲需求可能会持续，因为其持有量仍远低于量化宽松（QE） 前的时代。在量化宽松之前，外国持有量占总未偿债务的27% 以上，远高于目前的24%。最新数据显示年度需求为2450亿欧元，仅次于欧元区银行。

预测外国投资者的需求更为困难，因为投资者基础可能非常多样化。官方外汇储备管理者是欧元区政府债务的关键买家，并且对价格相对不敏感。随着美元的全球角色受到挑战，我们预计对欧元资产的需求会增加。在我们对价格不敏感需求的假设中，我们仅坚持使用最新的可用流量数据。

其他外国投资者，如私人金融公司，可能是对价格更敏感的买家。这也解释了我们在量化宽松和量化紧缩期间看到的需求模式。当欧洲央行大量购买政府债券时，收益率被压低，从而赶走了外国买家。相反，在当前量化紧缩阶段，随着收益率上升，外国投资者被吸引回来。

外国投资者有助于吸收量化紧缩带来的额外供应

来源：ING，Macrobond，ECB

随着量化紧缩稳定在每年约3500亿欧元，我们预计外国买家在2026年仍将是需求的关键来源。但有一个前提是，收益率可能不得不继续上升以维持这些资金流。关于去美元化的猜测表明，作为替代品的欧洲资产需求可能出现上行惊喜。欧元区是AAA评级债务的剩余发行者之一，是最安全的资产。由于美国未能解决其财政问题，对于那些寻求安全的外国投资者来说，欧洲债务可能看起来越来越有吸引力。另一方面，欧洲部分地区也面临财政挑战，任何对另一场欧元区主权债务危机的担忧都可能迅速吓跑外国投资者。

全球大多数AAA评级债务位于欧元区

布朗兄弟哈里曼（BBH）预计，美元本周将采取防御性交易，因为美国劳动力市场疲软和通胀缓和支持美联储基金期货定价年内降息50个基点。该银行强调，1月份的非农就业人数和消费者物价指数（CPI）是对鲍威尔主席声称就业与通胀紧张关系减弱的关键考验，工资和超级核心服务通胀将受到密切关注。

就业和通胀将引导美元

"美元本周可能会采取防御性交易，因为美国劳动力市场的脆弱性和通胀压力的缓解支持美联储基金期货定价年内降息50个基点。"

"1月份的CPI将于周五公布。预计总的CPI将连续第三个月环比上涨0.3%，同比下降2.5%（为2025年5月以来最低），而12月份为2.7%。"

"更重要的是，价格上涨的风险正在减弱，这为美联储放松政策留下了空间。"

"此外，工资增长保持在与美联储2%通胀目标一致的可持续水平，考虑到年均非农生产率增长约为2%。"

"预计1月份的平均小时工资同比为3.7%，而12月份为3.8%，而就业成本指数（ECI）工资和薪金——美联储最喜欢的工资数据——在第三季度为3.5%同比。"

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